À quelles anticipations financières correspondent les valorisations dans les fusions/acquisitions ?

Contrat de location

shutterstock_61202545Arielle LEVI
Responsable du comité d’investissement de la Fondation HEC
ALLFINE CONSULTANTS
Intervenante EFE sur les formations en finance d’entreprise

Depuis fin 2014, dirigeants d’entreprise et opérateurs financiers assistent à la reprise du cycle d’acquisition avec des fusions aux valorisations souvent spectaculaires.

Quelles sont les anticipations et les valorisations sous-jacentes à ces opérations ?

Quels sont les ratios financiers utiles pour comprendre les valorisations payées ?

2 grands types d’acquisition peuvent être distinguées correspondant à des objectifs et des valorisations très différentes :

1er cas : se diversifier et s’ouvrir un nouveau secteur d’activité en particulier dans la technologie. Dans ce secteur ou les mutations sont rapides, les valorisations mais aussi les anticipations de croissance des bénéfices sont agressives.
Par exemple, au mois de Juin 2016, Microsoft a lancé une offre publique sur Linkedin pour 23,2 miliards d’euros soit un ratio de 91X EV/EBITDA de Linkedin.
La valorisation apparait excessive en instantané mais si on prend en compte l’hypothèse d’une multiplication par 4 du bénéfice de Linkedin entre 2015 et 2016, on obtient un multiple de 26 X EV/EBITDA plus en ligne avec des multiples moyens de   21 X payé dans le secteur de la tech pour des acteurs déjà dominants avec une base d’abonnés significatives.

La santé est l’autre secteur de croissance qui attire les opérations de fusion acquisition.
L’acquisition de Medivation par Pfizer s’est traité sur un multiple de 35X EV/EBITDA fin aout alors qu’en avril au début des hostilités avec Sanofi, la société se valorisait 15X EV/EBITDA.  Mais les hypothèses de développement du produit phare de Medivation dans le cancer de la prostate suppose des marges de 20X EBITDA qui permettrait de rentabiliser cette acquisition   sur moins de 5 ans.

Néanmoins, à partir d’un certain niveau de prix, l’opération devient moins rentable ou son pay back plus long pour la société prédatrice, (raison invoquée par Sanofi pour se retirer de la bataille sur Medivation)

2ème cas : certaines fusions sont plutôt d’ordre défensives comme dans le secteur pétrolier. Ceci implique des multiples d’acquisitions beaucoup plus faibles .
Par exemple, la fusion entre Techno et FMC technologies pour créer un leader dans l’exploration terrestre et sous-marine, implique des synergies de 200 millions de dollars par an et des sociétés valorisés entre 4 et 6 X Ebitda.
Mais certaines opérations ne sont parfois pas conduites jusqu’à leur terme soit du fait de préoccupations antitrust, soit des refus répétés de la cible d’accepter un certain   prix.

Finalement, les paramètres aussi diversifiés que celles de marges de la cible, les synergies attendues et la valeur stratégique de l’opération pour chacune des parties que se jouent ces mariages

Les motivations et les bénéfices attendus de telles opérations divergent selon les secteurs d’activité ainsi que les multiples de valorisation sur lesquels ses fusions se réalisent.

 

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