La valorisation des sociétés cibles

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1- La hausse des valorisations des sociétés cibles

Le niveau des liquidités disponibles au sein des fonds d’investissement dans le monde entier (« poudre sèche » ou « dry powder ») était estimé à plus de 1 000 milliards de dollars au milieu de l’année 2018.

Ce niveau est catalysé par l’environnement de taux d’intérêt extrêmement bas (observé notamment dans plusieurs pays d’Europe), qui incite davantage les investisseurs à se tourner vers le Private Equity.

Ce montant très élevé des liquidités, conjugué à un nombre de transactions semblant diminuer globalement, contribue à expliquer la poursuite de la hausse des valorisations observées des sociétés cibles.

À titre d’illustration, le multiple « Valeur d’Entreprise / EBITDA » moyen observé courant 2018 parmi les sociétés cibles de LBOs semble atteindre des nouveaux records, au-delà de 10x, ratio de surcroît supérieur au 9,7x observé lors de la dernière bulle de 2007-2008.

Les équipes des fonds doivent en effet investir de plus en plus de liquidités dans des sociétés cibles de qualité dont le nombre n’augmente pas nécessairement à la même vitesse.

Cette situation favorise de surcroît une intensification de la concurrence entre les acquéreurs.

Parmi les déterminants impactant ces multiples à la hausse, les perspectives de croissance et de retour sur capitaux employés des sociétés cibles ont-elles pour autant augmenté ?

Leurs risques opérationnels et financiers ont-ils pour autant diminué ?

Les niveaux extrêmement faibles des taux d’intérêt, couplés à des liquidités massives, ont-ils le plus contribué à la hausse de ces niveaux de valorisation ?

 

2- Quelles sont les conséquences clefs de cette hausse des valorisations des sociétés cibles ?

On peut noter la nécessité de plus en plus essentielle pour les fonds d’optimiser et de faire grandir davantage les sociétés acquises afin de générer un rendement. Ce qui leur permet de satisfaire leurs investisseurs lors de leur revente.

Ceci dans un contexte dans lequel la durée de détention moyenne des entreprises dans leur portefeuille semble augmenter.

Dans le même temps, la probabilité d’être en mesure de les revendre sur la base d’un multiple de valorisation au moins égal au multiple d’acquisition diminue avec la hausse des valorisations.

Un deuxième indicateur attire également l’attention : le levier d’endettement, rapport entre les dettes financières levées pour financer une partie de l’acquisition des sociétés cibles et leur EBITDA, dont le niveau moyen atteint 5,2x.

Certains observateurs relèvent qu’il n’excède pas celui de 6,3x atteint lors de la dernière bulle de 2007-2008.

Cependant, certaines acquisitions de sociétés présentant un historique de performance favorable peuvent aujourd’hui être réalisées avec un financement s’élevant jusqu’à 6x l’EBITDA.

On peut relever, à titre de comparaison, que parmi les 500 plus grands groupes cotés européens (hors banques, assurances et activités immobilières) analysés par le bureau de recherche AlphaValue, seulement une vingtaine dépassent ce multiple.

En parallèle, une autre conséquence observée sur le marché des fusions-acquisitions est la modification des processus de vente de certaines sociétés, de qualité et reconnues, au profit des actionnaires cédants et de leurs équipes de management, qui peuvent de plus en plus facilement fixer les règles à leur avantage.

Certains processus de vente d’entreprises peuvent en effet se dérouler sur des périodes très significativement réduites, avec un niveau d’information et une capacité à analyser finement les cibles limités.

À  l’issue de ces périodes, le management peut avoir un rôle décisif dans le choix de l’acquéreur financier final qui doit alors essayer de convaincre du bien fondé de le retenir, alternativement à ses homologues également en lice.

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Philippe Giraudon
CIIA
Associé-Gérant PHG FINANCE
Professeur à Sciences Po Paris
Diplômé de la SFAF / CEFA
intervenant EFE  sur la formation « Évaluation financière d’une entreprise » des 14-15 mars 2019 à Paris

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